“中航锂电”更名“中创新航”IPO：除了改名，还有哪些“真假

近来，中立异航向港交所递送招股书，方案筹集资金15亿美元(参数|图片)（约合人民币近95亿元），有望成为今年以来香港最大规划的IPO。接连三年完成高速添加，装机量从十名之外冲进国内前三，中立异航也因而被作为离宁德最近的选手。那么中立异航能否追上宁德年代和比亚迪，并撬动其江山地图？

01 被寄予厚望的中立异航

【1】从前也是职业老迈

中立异航算得上是国内最早一批锂电企业，其前史能够追溯到2007年由我国空空导弹研讨院孵化的天空动力（洛阳）有限公司。2009年中航工业和我国空空导弹研讨院将其更名为中航锂电（洛阳）有限公司。这个时期，中立异航现已具有多年的锂电池研制布景。

彼时国家开端要点推行新动力车，中立异航的锂电池事务天然成为集团内部香饽饽。更名之后不到一年，中立异航建成首条动力电池自动化出产线，开端聚集磷酸铁锂电池出产。

到2011年，中航工业部属成飞集成（SZ：002190）经过非公开发行股票融资10.2亿元，并增资控股中立异航。中立异航则拿着这笔钱扩建动力电池产能。

得益于中航工业先进的技能储藏和丰厚的资源，含着金钥匙出世的中立异航，工作很快走向巅峰，其磷酸铁锂电池相继配套了姑苏金龙、中通客车、宇通客车等闻名大巴车企。到2012年末，在工信部公告的电动车型中，运用中立异航电池的车型总数排名榜首。与此一起公司还与国网、南方电网协作供给储能系统。再到2013年，中立异航的动力电池装机量现已是国内榜首。

有钱又有技能，这是中立异航的高光时期。

【2】失去先发优势

中立异航的开展初期确实是顺风顺水。但好景不长，中立异航的龙头座椅还没坐热就被赶下来了。在2015年，比亚迪的电池产能和产值已大幅抢先中立异航。更风险的是，三元电池现已开端快速开展，但中立异航仍是力押磷酸铁锂，并未感到危机降临。

到2017年，中立异航的至暗时刻来了。一是新动力补助方针引进能量密度规范，向高能量密度和低耗能技能歪斜，三元电池假势兴起，敏捷成为干流；二是新动力客车的补助金额大幅下降。靠磷酸铁锂电池和新动力商用车为生的中立异航被打的节节败退，装机量一路下滑，敏捷跌出了职业前十。这一年，中立异航的赢利从上一年的1.1亿变成亏本3.3亿。

2018年，主打三元电池的宁德年代现已成为全球锂电池龙头。而中立异航却越陷越深，亏本高达7个亿，把曩昔几年的赢利都还回去了。受此影响，2017-2018年母公司成飞集成的赢利表不忍目睹，几乎被退市。

图2：2017年我国动力电池企业出货量计算，材料来历：真锂研讨，东方证券

【3】开端转型，初见成效

为了生计，中立异航开端雷厉风行的变革。榜首件事便是替换公司的一把手，天马微电子(SZ：000050)的总经理刘静瑜空降成为新的掌舵人。为什么其时没有挑选业界人士，显现面板和动力电池完全是八棍子撂不着的范畴。因而这其时在许多外人看来，中立异航是病急乱投医了。

实际上，这位女掌门曾带领天马微电子逆袭成为液晶显现范畴头部企业，此次调任中立异航但是被集团寄予厚望。其时刘静瑜考虑的问题不是要追上谁，而是怎么生计，由于活下来才有明日。

接下来，中立异航敞开了战略调整。

首先是事务结构调整，中立异航暂停了亏本的商用车事务，转向乘用车商场。刘静瑜深谙客户是企业能否生计下来的要害，开端要点霸占优质客户。

其次是技能道路的切换，公司不再死守磷酸铁锂，转而将研制要点放在三元电池。但三元电池对中立异航而言是生疏的范畴，不只对加工工艺要求非常严苛，也对电池的热办理提出更高要求。中立异航要想在短时刻站稳脚跟并不简单，所以另辟蹊径从安全性作为切入点，挑选了更稳健的道路——三元中镍。

这一招公然很管用，三元中镍制作难度相对更低，安全性更高，最要害的是价格比三元高镍廉价不少。到2018年末，中立异航快速推出的榜首代三元电池，开端少数配套长安、吉祥、小康等车企。

转机点在2019年，跟着第二代三元电池推出，中立异航顺畅进入广汽供给链系统。背靠着广汽、长安这两大客户，从2019年至2021年，中立异航每年装机量同比添加率超越100%。到2021年末，公司净赢利1.12亿元，总算扭亏为盈，回到了开端的起点。

经过3年的快速战略调整，中立异航不只扭转了多年亏本局势，也让装机量和职业排名大幅进步。当时中立异航在国内动力电池企业中排名第三，在全球动力电池企业中排名第七。

图3：2021全球动力电池装机量TOP10（GWh），材料来历：SNE Research

【4】乘势追逐，旧日龙头的狂奔

二线企业们的时机在哪儿？

首先是现在职业处于求过于供的状况，龙头电池厂受限于产能还吞不下一切车企的订单，给二线企业留下部分商场。另一方面，车企也不愿意动力电池龙头过于强壮，大多有培育新供给商的动力。当时，商场依然给二线企们业留有不小的时刻窗口期。

现阶段的中立异航但是说是离龙头们最近的选手，跟一切二线玩家相同，中立异航的方针是要跻身榜首队伍。为此，中立异航一边继续深化公司战略，另一边加速建造出产基地。

在成都、常州、武汉、合肥、厦门、江门建立新公司；

在深圳、上海、常州、成都四大研制中心的基础上，规划欧洲、北美研制中心，构建全球研制网络；

与德国迪索公司签署了《CALB欧洲锂电池工厂建造项目》协议，规划建造动力电池产能20GWh，敞开海外布局；

规划2025年产能将超越500GWh，2030年估计产能达1TWh。

02 起底中立异航的归纳实力

动力电池现在动辄上百Gwh的规划，游戏的门票价格现已飙升至百亿乃至千亿元，关于追逐的二线企业来说，钱是要处理的必要条件。这次IPO后，短期内资金关于中立异航不再是一个约束，因而研讨的要点要落在“充分条件”上，便是实力成色终究怎么？

不只仅是产能，现阶段动力电池的竞赛是多维的。鉴于此，咱们测验从5个维度归纳评判中立异航的才能。

【1】盈余才能

尽管中立异航上一年完成扭亏为盈，但其盈余才能仍是令人堪忧。

依据招股书显现，从2019-2021年，中立异航的毛利率别离为4.8%、13.6%和5.5%。为什么不挣钱？其实原因很简单，便是东西卖廉价了。

说的再直白一点，便是中立异航献身了赢利换商场。在当时商场开辟期，中立异航把捉住客户作为重中之重，而把盈余才能放在其次，究竟有汤喝总比饿着好。

其实更难的还在后边，制作业都逃不过一条规则，一旦产能投入使得产品供过于求，就很简单导致产能利用率下降，在2017-2018年间，国内许多电池企业便是死在产能利用率缺乏上。尽管现阶段中立异航的产能利用率处在职业界较高水平（超越90%），但跟着产能的狂飙，产能利用率在几年的维度内，必定会下来，而这将导致赢利率拐点或许还需时日。

在笔者看来，中立异航的低毛利率还会继续一阵子。

图4：中立异航运营成绩一览（单位：亿元），材料来历：招股说明书

【2】供给链才能

从2021年以来，上游材料如电解液、正极、负极等均呈现不同程度上涨，尤其是碳酸锂价格现已打破50万元/吨，大部分动力电池厂商压力倍增。龙头公司依据工业链布局和长单确定，尽管盈余才能遭到必定的冲击但反而进步的比例，显得挥洒自如。定量来看，宁德年代的毛利率依然保持在20%以上，其盈余水平远超海外电池企业及国内二线电池企业。

究其原因，龙头企业的相对更强的盈余才能，不只仅是由于规划化出产优势以及继续的技能进步，也有很大一部分来自其齐备的工业链布局，来保证产能和赢利空间。反观中立异航，面临上游供给商的提价，只能静静承受。

实际上动力电池企业为了原材料供给和价格的安稳，早些年就开端出手争夺资源。咱们看到宁德年代、比亚迪、亿纬锂能等企业经过出资、收买等方法活跃布局上下流。亡羊补牢的中立异航的布局明显是慢了大半拍。

直从上一年开端，咱们才调查到中立异航开端把精力放到工业链延伸和原材料储藏开发上来：上一年6月，中立异航与来自上游矿藏、材料和设备等范畴的16家龙头企业（厦钨，盛屯，天赐，中科星城，恩捷，科达利，南山，安达，杭可，海目星，红运机械，东丽等）签署战略协作协议；到年末，中立异航在眉山签订了年产10万吨锂电正极材料项目。

图5：宁德年代上游资源布局（到2022年2月13日），材料来历：公司公告，东吴证券

【3】客户丰度

2021年中立异航前两大客户装机占比高达81%，前五大客户装机占比96%。比较2020年有小幅改进，2020年广汽、长安别离占到55%、21%。但依据知识就知道，下流车企的会集度是很低的，过度会集的客户结构给中立异航埋下了很大的雷。很简单的逻辑，假如中立异航失去了广汽，那直接会把家底给亏没了。

尽管现在中立异航已配套广汽、长安、上汽通用五菱、吉祥、小鹏、零跑等多家主机厂。但上汽通用五菱、吉祥、小鹏等车企的比例依然被龙头们牢牢把控着。明显，中立异航眼前的客户远无法支撑起500GWh产能的规划。

图6：2021年中立异航配套电池装机量占比，材料来历：GGII，公司公告

图7：配套中立异航产品的首要车型，材料来历：公司官网

【4】研制才能

众所周知，动力电池企业归于高技能壁垒职业，不管是材料配方研制仍是制作工艺优化都需求继续不断的研制投入。很大程度上，公司才能的竞赛便是研制投入的比较。

受制于规划，中立异航2021年研制投入仅有2.9亿元，这是一个什么水平呢，只要龙头公司的约1/10。终究的成果便是研制人员只要不到1500人，申请专利的数量不超越250，从量化指标上，仍任重而道远。

别的能够从产品视点来看。

中立异航有单押的传统，习惯了单条腿走路。前文现已说到，中立异航是靠着磷酸铁锂发家的，后来跟着三元电池成为干流，又抛弃磷酸铁锂转到三元电池的研讨上。所以现在在磷酸铁锂范畴，中立异航的布局是短缺的。从上一年1-10月份国内装机量看，中立异航三元装机比例排名前三，而磷酸铁锂却要排到十名之外了。

也正是习惯了单条腿走路，面临2020年下半年开端的磷酸铁锂回潮，中立异航却与之坐失良机。

在结构立异视点，LG新动力、松下、亿纬锂能、宁德年代等各大电池厂商现已加速布局4680电池；宁德年代、LG新动力正在研讨CTP的下一代技能CTC。中立异航在这个方向，同样是滞后的，到2021年9月，中立异航才提出“one-stop battery”的概念，而彼时比亚迪的刀片早已风生水起。

图8：中立异航历年申请专利数量，材料来历：国家知识产权局我国专利信息中心

03 时刻是朋友仍是敌人？

从咱们对招股说明书的拆解和依据公司前史的研讨定论而言，来势汹汹的中立异航是牟足了劲儿准备要大干一场，而锂电池的求过于供现状给了其不少曲折腾挪的时刻。

咱们以为，未来的调查点，依然在于资金全体不缺的前提下，中立异航是否能进步工业链话语权、添加客户丰度、推出爆款新产品。只要这很多维度一起成功，作为二线头牌的中立异航，才或许从饥饿游戏中笑到最后，跻身一线，全体难度不小。

抛开完成这一方针的难度不说，就现在而言，有一点是能够必定的，那便是追逐的进程将适当苦楚。原因在于，公司的低毛利率状况，继续的时刻将是以年为单位的，在追逐的漫漫旅途中，时刻终究是朋友仍是敌人，将重复拷问出资者的魂灵。